Il modo migliore per fare una piccola fortuna, dice la battuta popolare, è iniziare con una più grande.
È una battuta vecchia come il mondo e che, secondo quanto riportato, è sfuggita dalla bocca di Elon Musk dopo aver distrutto, secondo le stime, il 70% del valore di Twitter in seguito all’acquisizione della piattaforma nel 2023. La reazione dei suoi investitori azionari nell’affare Twitter – gruppi come AH Capital Management, Qatar Holding e il principe Alwaleed bin Talal – deve ancora essere registrata, ma è probabile che non sia positiva.
L’obiettivo di un fondo di investimento è, ovviamente, quello di fare soldi. E mentre i fondi stessi possono danneggiare o distruggere le società in cui investono – fate un inchino, spogliarellisti del private equity – gli investitori in questi fondi di solito ricevono un buon rendimento, anche se i loro obiettivi soffrono. Anche i fallimenti più spettacolari, come la ripetuta estrazione da parte dell’australiana Macquarie di circa 2,8 miliardi di sterline di dividendi da Thames Water, mentre l’infrastruttura fisica dell’azienda scricchiolava fino al collasso, raramente macchiano la reputazione dei fondi stessi.
La capacità di sfuggire alla responsabilità è un problema, visto che il denaro gratuito e i tassi d’interesse ai minimi storici portati dalla crisi finanziaria del 2008 hanno spinto i giganti del capitale privato verso nicchie sempre più esotiche per ottenere i loro rendimenti. Provate a dire a un investitore istituzionale nel 2000 che un intero settore di rendite sarebbe nato grazie alla musica riprodotta su Internet. O, se è per questo, che 20 anni dopo sarebbe stato il momento perfetto per accaparrarsi aerei commerciali da compagnie aeree ignare durante una pandemia globale che stava uccidendo decine di milioni di persone e bloccando quasi tutti i viaggi dei passeggeri.
Come si è visto, sono accadute entrambe le cose. Il primo gioco – investire in canzoni – è esemplificato al meglio da Merck Mercuriadis, l’ormai defunto capo del fondo di canzoni Hipgnosis, un’entità sostenuta dal gigante degli “asset alternativi” Blackstone. Il secondo schema – il furto di aeromobili – è stato ideato da un gruppo di ex dipendenti di Macquarie che nel 2018 hanno lasciato l’Aussie per creare una società di private equity chiamata FitzWalter Capital.
Tra i due schemi, quello di FitzWalter merita un esame più approfondito, dato che i musicisti del progetto Hipgnosis possono almeno dire di aver preso la decisione ponderata di vendere il loro catalogo al fondo. Ma lo stesso non si può dire per Vietjet, la compagnia aerea ora al centro di una battaglia di tre anni con una filiale di FitzWalter presso l’Alta Corte del Regno Unito. No, quello che è successo a quattro degli aerei in leasing di Vietjet è arrivato all’improvviso.
Come 7,4 milioni di dollari di pagamenti arretrati si sono trasformati in una richiesta di risarcimento da 181 milioni di dollari
Con la ripresa dell’aviazione, è facile dimenticare quanto fossero terribili le prospettive per le compagnie aeree durante la fase più acuta della pandemia. Intere flotte sono state bloccate a terra mentre i governi mondiali cercavano di limitare la diffusione del letale virus Covid-19. Questo è stato il caso di compagnie aeree di lunga data come British Airways e Lufthansa, ma anche di compagnie aeree a basso costo come Vietjet. La pandemia non era un ambiente in cui ci si poteva ragionevolmente aspettare che le compagnie aeree guadagnassero.
Per questo motivo i banchieri dell’epoca ricorderanno la frenetica corsa al rifinanziamento dei leasing degli aerei. Uno studio istantaneo del febbraio 2022 dello studio legale White & Case ha evidenziato come l’86% dei locatori avesse accettato di rivedere i contratti. E perché non avrebbero dovuto? Con le compagnie aeree impossibilitate a volare, non è che l’asset sottostante – cioè l’aeromobile – sarebbe stato molto utile a qualcun altro.
Come altre compagnie aeree del settore, Vietjet stava rinegoziando il leasing degli aerei con i suoi diversi finanziatori. Ma nel caso dei quattro aerei in questione, Vietjet stava negoziando con i suoi finanziatori (BNP e Natixis) nello stesso momento in cui i suoi finanziatori stavano segretamente negoziando con FitzWalter. Per fare un paragone, immaginate di perdere il lavoro a causa della pandemia e di rinegoziare in buona fede le rate del mutuo con la vostra banca, per poi sentirvi dire che la vostra casa era ora di proprietà di estranei che volevano tutte le rate del mutuo passate e future e la vostra casa per venderla a scopo di lucro? Questo è essenzialmente ciò che è successo a Vietjet.
Ma come è stato possibile che un debito relativamente modesto di 7,4 milioni di dollari per pagamenti di leasing scaduti dovuti a banche affermate da parte di una compagnia aerea apparentemente di successo si sia trasformato in una disputa da centinaia di milioni di dollari innescata da una società di private equity che ha lasciato il fondo in controllo di quattro aerei e che ha provocato una richiesta di risarcimento danni all’Alta Corte?
La risposta a questo particolare mistero si rivela essere una struttura di finanziamento chiamata Japanese Operating Lease with Call Option (JOLCO). È importante notare che, sebbene le JOLCO siano strutture di leasing-acquisto di aeromobili e navi molto diffuse, sono un po’ diverse da un leasing tradizionale, in quanto sono una combinazione di finanziamento azionario da parte di investitori giapponesi e di prestiti tradizionali offerti dalle banche. L’obiettivo di queste strutture è che le compagnie aeree paghino un rendimento agli investitori mentre ripagano i debiti con le banche, lasciando agli investitori uno storno fiscale e quindi un sano rendimento nel tempo, e alla compagnia aerea il “barattolo” alla fine del leasing invece di ripristinare le impostazioni originali e restituirlo al locatore. In altre parole, la compagnia aerea acquista l’aeromobile con un piano rateale.
Tuttavia, una JOLCO comporta delle rigide sanzioni nel caso in cui le cose vadano male per la compagnia aerea. Nel caso di Vietjet, se la compagnia aerea non fosse stata in grado di ripagare i debiti, la sanzione prevedeva l’obbligo di pagare l’intero importo residuo dovuto in base al contratto di leasing, rinunciando anche a tutti i pagamenti rateali già effettuati in base al contratto di prestito. In sostanza, il costo è doppio. In questo modo il totale è salito rapidamente a centinaia di milioni di dollari americani per i quattro aerei coinvolti (che avevano tutti più di dieci anni di pagamenti da effettuare). Va riconosciuto che i termini contrattuali con le banche e i locatori di aeromobili sono in genere estremamente rigidi. Tuttavia, in realtà, le banche tradizionali collaborano sempre con i mutuatari per trovare soluzioni che alimentino i futuri flussi di reddito. La maggior parte delle banche non si taglierà il naso per far dispetto alla faccia, soprattutto durante una pandemia. FitzWalter, invece, punta a un profitto una tantum perché non ha clienti da servire (oltre ai suoi investitori). Un “fondo avvoltoio” ha obiettivi diversi da quelli di una compagnia aerea che si rivolge al cliente; massacrerà una faccia per ottenere un ritorno.
E questo è il punto. Affinché un fondo come FitzWalter possa produrre un rendimento, avrà sempre bisogno di più degli originali 7,4 milioni di dollari di arretrati di Vietjet. Per fare soldi sul serio, FitzWalter aveva bisogno degli arretrati, di tutti i futuri pagamenti dei prestiti e della commissione di vendita per la consegna degli aerei ai nuovi proprietari. Questo è ciò che avrebbe trasformato un piccolo bottino in un grande guadagno. È molto probabile che questo sia il motivo per cui sono stati presi di mira i JOLCO e che sia stata coinvolta una società di remarketing di compagnie aeree – in questo caso Airborne Capital, anch’essa non nuova a controversie legali – per vendere gli aeromobili entro pochi giorni dall’invio da parte dei locatori delle cosiddette “notifiche di risoluzione” (cosa che Vietjet sostiene sia stata fatta in modo improprio, secondo i documenti del tribunale).
Dato il protrarsi della controversia in tribunale nel Regno Unito (in cui è stato appena ascoltato un appello), non è chiaro se il gioco di FitzWalter sia vincente o ripetibile come strategia di investimento a lungo termine. Inoltre, il caso dell’Alta Corte britannica non è la prima volta che FitzWalter si blocca in un’aula di tribunale. Un’operazione JOLCO simile, condotta da FitzWalter e dal suo partner di remarketing (che, curiosamente, è composto da ex finanziatori di aeromobili di Natixis), si è arenata nei tribunali di New York qualche anno fa, dopo che Vietnam Airlines – il vettore vietnamita sostenuto dallo Stato – e il suo detentore di JOLCO hanno contestato l’acquisizione “iper-aggressiva” in una procedura Chapter 11.
Non sembra che FitzWalter sia stata umiliata da questo fallimento legale, e per questo motivo starà sudando nell’attesa di vedere se la sua richiesta di risarcimento nel Regno Unito verrà ribaltata in appello. Il fondo non può certo tornare dai suoi investitori (per lo più grandi investitori istituzionali, secondo il materiale di marketing di FitzWalter) a mani vuote. Qualunque sia l’esito, si può presumere che FitzWalter continuerà a perseguire ulteriori azioni legali avvalendosi della migliore (e più aggressiva) consulenza legale che il denaro possa comprare.
Si può sostenere che nessuna delle due parti in causa si sia coperta di gloria. Ma sarebbe un peccato se i tribunali britannici non ponessero fine all’incursione di FitzWalter. Se una compagnia aerea è gestita male, merita di essere fatta fuori dagli avvoltoi. Ma se la colpa di una compagnia aerea è solo quella di soffrire per gli impatti inevitabili di una pandemia, dovrebbe vivere per volare un altro giorno.
E così, tornando alla nostra battuta: come si fa a fare una piccola fortuna? In questo caso, speriamo che non sia facendo un’oltraggiosa richiesta di risarcimento a nove cifre sulla base di una montagna di 7,4 milioni di dollari di debiti causati da Covid.
